PARTE SINISTRA: รจ influenzata pesantemente dai tassi fissati dalla banca centrale. Le banche centrali fissano il tasso di interesse a cui le banche commerciali si scambiano denaro tra loro a brevissimo termine, tipicamente per un solo giorno. Fissando il prezzo di un prestito giornaliero, le banche centrali influenzano direttamente i rendimenti risk-free a breve e brevissimo termine. I bond investment grade che hanno durata tra 1 giorno e 2 anni circa hanno rendimenti pari o molto vicini al tasso fissato dalla banca centrale.

PARTE DESTRA: รจ influenzata quasi esclusivamente dalle aspettative di inflazione e crescita economica di lungo termine. Acquistare un bond a lungo termine assicura un cash flow per molti anni e deve dunque scontare quello che il mercato si aspetta in termini di inflazione e sviluppo economico. Le banche centrali NON possono manipolare questi rendimenti di lungo termine con metodi convenzionali come la variazione dei tassi. L'unico modo che avrebbero รจ acquistare/vendere volontariamente bond sul mercato per aumentare/diminuire il prezzo dei titoli e quindi il loro rendimento (Quantitative Easing e Quantitative Tightening).

Per calare questi concetti nella pratica, vediamo un breve riassunto degli ultimi anni di politica monetaria USA.

Prima del COVID la curva dei rendimenti aveva piรน o meno una pendenza positiva [Figura 2]. I rendimenti a lungo termine erano piรน alti di quelli a breve, una cosa intuitiva in condizioni di mercato normali: se blocco soldi per piรน tempo voglio un rendimento annuo piรน elevato.

Scoppiata la crisi pandemica, la Federal Reserve ha portato a zero il tasso di sconto e ha, come abbiamo ora capito, trascinato verso il basso i rendimenti di breve termine. I rendimenti di lungo termine sono scesi anch'essi per via delle aspettative di inflazione bassissime, per i massicci programmi di acquisto della FED (Quantitative Easing) e per la seguente recessione che ha incentivato lโ€™acquisto di asset sicuri come i titoli di Stato. [Figura 3].

Le politiche fiscali espansive, i tassi a zero, il risparmio privato accumulato, le catene di approvvigionamento distrutte e poi la crisi energetica hanno innescato nel 2021 e 2022 una veloce pressione inflazionistica. Le banche centrali hanno dovuto rispondere innalzando nuovamente i tassi di interesse per rallentare la domanda e la salita dei prezzi. Effetto? I rendimenti di breve termine sono risaliti di pari passo mentre quelli di lungo termine sono saliti un po' meno, causando quella che viene chiamata curva dei rendimenti piatta o addirittura invertita [Figura 4], in cui la parte sinistra rende di piรน della destra.

รˆ in questa fase che i prezzi dei bond in dollari ed in euro, diventati elevatissimi nel 2021, sono crollati.

Ed ecco che arriviamo ad oggi.

Nella seconda metร? del 2023 l'inflazione ha mostrato chiari segni di discesa e le banche centrali cominciano a discutere i piani di riduzione dei tassi, che se lasciati alti per troppo tempo rischierebbero di danneggiare troppo l'economia.

In questi mesi di ottimismo i mercati hanno prezzato giร? i primi tagli dei tassi per lโ€™anno prossimo e giร? da qualche tempo abbiamo visto una discesa dei rendimenti sia a breve che a lungo termine. Nel 2024 e 2025, a meno di disastri improvvisi, dovremmo avere una curva di forma piรน normalizzata e con una pendenza nuovamente positiva [Figura 5].

E nel mentre vediamo anche troppi utenti che hanno investito in bond a lungo termine che credono a una qualche relazione matematica certa che li farร? diventare ricchi non appena Powell o Lagarde pronunceranno la frase โ€œcut ratesโ€.

--> La duration non vi darร? alcuna indicazione di quanti soldi farete. La duration semplicemente indica quanto, a partire dal prezzo attuale, il bond guadagnerร? a seguito della variazione dellโ€™1% del SUO RENDIMENTO, non a seguito di dove andranno i tassi.

Riassumendo, i takeaways di questo post sono:

• I tassi di interesse della banca centrale NON impattano direttamente i prezzi dei bond a lungo termine.

• Non c'รจ alcuna formula matematica che possa prevedere quanto un bond a 20-30-100 anni guadagnerร? a seguito di cosa diranno Powell e Lagarde.

• La relazione ฮ”Prezzo = Duration * ฮ”Tassi BC รจ valida SOLO per i bond a brevissima scadenza. Questo perchรฉ, come abbiamo visto, nei bond a breve termine i tassi delle banca centrale e i rendimenti coincidono, quindi possiamo sostituire nella formula al posto dello Yield il tasso BCE/FED senza commettere grossi errori. Nei bond lunghi questa regola salta completamente.

• I bond a lunga scadenza sono in totale balia di quanta inflazione si aspettano gli investitori nei prossimi anni e per quanto a lungo dureranno le politiche restrittive delle banche centrali. Possiamo certamente dire che una banca centrale che abbassa i tassi lo fa perchรฉ lโ€™inflazione sta scendendo e che quindi anche i bond lunghi ne beneficiano, ma sono movimenti indipendenti e non prevedibili a priori.

• I bond austriaci che tutti noi abbiamo in portafoglio sono una totale lotteria. Impossibile fare previsioni sui loro movimenti e anche uno starnuto sui mercati li puรฒ fare schizzare in alto o in basso di prezzo.

• La duration รจ solo accrocchio matematico approssimativo, utile solo per prevedere i movimenti di prezzo dei bond brevissimi. Non ha grande utilitร? nei bond a lungo termine e vi farร? fare previsioni sbagliate se non la sapete usare.

Farรฒ prossimamente un post dedicato su cosa sia matematicamente la duration e quale errore si commette ogni volta che la si usa.

Buone Feste a tutti e buon trade di bond austriaci! :)