רפא"ל תנפיק איגרות חוב למימון רכישות ב-1.5 מיליארד שקל

חברת מידרוג קבעה דירוג של Aaa לסדרות חדשות של איגרות חוב שעתידה להנפיק חברת רפא"ל (הרשות לפיתוח מערכות לחימה מתקדמות) בהיקף של עד 1.5 מיליארד שקל. דירוג זה מקביל לדירוג AAA של מעלות S&P. בנוסף, חברת הדירוג הותירה על כנו דירוג Aaa לאיגרות החוב מסדרה ב' שהונפקו על ידי רפא"ל. מידרוג מעריכה שרפא"ל בוחנת מיזוגים ורכישות במטרה להגדיל את היקף ההכנסות ומנועי הצמיחה דרך הרחבת היצע המוצרים והיכולות הטכנולוגיות, והשגת דריסת רגל שיווקית בחו"ל.

מידרוג מציינת שהסיכון הענפי של רפא"ל בינוני-נמוך שכן היקף הפעילות בתעשייה הביטחונית מצוי במתאם גבוה עם תקציבי הביטחון הממשלתיים. היא ציטטה תחזית של הסוכנות המתחרה, שלפיה צפויה עלייה של 3%-5% בהוצאות הביטחון העולמיות ב-2017-2018, בהמשך לעלייה מתונה של 0.8% ב-2015 - וזאת לאחר האטה בין השנים 2011-2014.

העלייה בתקציבי הביטחון נובעת בין השאר מהגידול הצפוי בתקציבי הביטחון בארה"ב, שמהווה 40% מההוצאה הביטחונית העולמית, וכן מגידול בתקציבי הביטחון של מדינות נאט"ו, העימותים במזרח התיכון ומגמות בדלנות במספר מדינות מרכזיות.

להערכת האנליסטים אבי בן נון, מעריך דירוג ראשי, וסיגל יששכר, ראש תחום מימון חברות, רפא"ל מתאפיינת ביכולות טכנולוגיות גבוהות ובפרופיל פתרונות שמותאם לצרכים בשדה הקרב העתידי. יכולות אלו תומכות במיצוב התחרותי של החברה ומסייעות לה לייצר הכנסות של 8.05 מיליון שקל ב-12 החודשים שהסתיימו בספטמבר 2016.

הוצאות המחקר והפיתוח של רפא"ל גבוהות יחסית ושומרות על יתרונה הטכנולוגי ועל מעמדה המוביל בתחום הטילאות וההגנה המהווים את מנוע הצמיחה של החברה. פיזור ההכנסות של רפא"ל נמוך יחסית שכן משרד הביטחון אחראי על 40%-45% מהכנסותיה בשנים האחרונות, אף שהחברה פועלת להגדלת הייצוא. מכירות החברה לשווקים מתפתחים היוו 30%-40% מהכנסותיה בשנים האחרונות, ומגמה זו עשויה להבטיח את המשך הצמיחה של החברה - בעיקר במדינות אסיה, אוקיאניה ומזרח אירופה.

גמישותה העסקית של רפא"ל מוגבלת נוכח רמת התחרות הגבוהה בענף למחצית המחירים, דרישה להעמדת מימון ללקוחות ועמידה בלוחות זמנים קצרים בפיתוח פרויקטים והתאמת מוצרים ללקוחות. היקף הפעילות עם משרד הביטחון גורם להערכת האנליסטים של מידרוג לירידה ברווחיות התפעולית הממוצעת של החברה. צבר ההזמנות של רפא"ל הסתכם, נכון לסוף ספטמבר 2016, ב-19.7 מיליארד שקל - גידול של 6% בהשוואה לצבר בסוף 2015.

בן נון ויששכר קובעים שצבר חתום משמעותי זה, הנפרש על פני מספר רב של פרויקטים, תומך בפוטנציאל הצמיחה ובנראות ההכנסות של החברה בטווח הקצר והבינוני. להערכת בן נון ויששכר צבר הכנסות, שגדול פי 2.4- 2.8 מהמחזור השנתי ב-3 השנים האחרונות, יגן על רפא"ל במידה טובה יחסית מפני שינויים בלתי צפויים בסביבה העסקית.

שיעורי הרווחיות התפעולית של החברה, שנעו בין 6% ל-7% בשנים האחרונות, תנודתיים יחסית, ואינם בולטים לטובה ומוגבלים נוכח גמישות תפעולית נמוכה. במידרוג מציינים שרפא"ל כבר ביצעה שינוי במבנה הארגוני ואופטימיזציה של הידע הארגוני ויכולת הייצור והרכש, ולהערכתם פוטנציאל ההתייעלות של החברה מוגבל נוכח הצורך לשמור על כוח אדם איכותי ומובילות טכנולוגיות.

בתרחיש הבסיס של מידרוג הכנסותיה של רפא"ל יצמחו בשיעור מצטבר של 13%-15% ב-2017-2018, ושיעורי הרווחיות התפעולית ינועו בטווח שבין 5.8% ל-6.5% מהמחזור. הרווח התפעולי התזרימי (Ebitda) יהיה 850-950 מיליון שקל לשנה בשנים אלו לעומת 1.0 מיליארד ב-12 החודשים שהסתיימו בספטמבר 2016. בהתחשב בצפי לחלוקת דיבידנד של 50% מהרווח הנקי, בניכוי הפחתה מצטברת נוכח דיבידנד מיוחד ששולם בעבר למדינה, תציג רפא"ל תזרים חופשי נמוך יחסית ואף שלילי ב-2017 -2018 - לפני השקעות במיזוגים ורכישות.